BB姬11月的中国金融市场，意外迎来了一场国有企业债券市场的“信仰崩塌”。
11月10日，河南省国企永煤集团公告宣称，一笔10亿元人民币的企业债券到期无法偿还本息，构成实质性违约。
11月16日，华晨汽车集团控股有限公司公告宣称，已构成债务违约金额合计65亿元，逾期利息金额合计1.44亿元。华晨集团随即还确认收到破产重整通知书。
11月18日，清华控股有限公司公告宣称，控股子公司紫光集团有限公司发行的“17紫光PPN005”未能按期偿付本息，已构成实质性违约。
八天时间，中国的三家大型国企出现债务违约事件，引发信用债市场巨大地震。53只债券取消发行，规模合计285亿元，相比此前一周取消发行的规模暴增三倍。即便成功发行的债券利率也大幅上涨。
金融市场上哀鸿一片，很多人惊呼信用评级为最高的AAA级国企，怎么能一夜间就实质性违约，并且迅速进入破产进程。有的人甚至觉得这就是一种蓄意逃债。可不是吗？第一天宣布实质性违约，第二天评级机构降级为BB，第三天就开始宣布进入破产程序。这在正常的市场上，只有一种解释，就是企业与评级机构联手作弊逃债。
可是，这是中国独特的市场机制造成的。国企债务违约，绝不是什么“黑天鹅事件”，而是“灰犀牛事件”。从2008年那4万亿绝大多数投向国企，这一天就已经可以预期了，只不过是哪一天早上起来听到新闻的区别。
如果正常按照企业的经营状况与财务报表评价，为什么会出现评级断崖式下跌？如果企业已经面临资金链断裂，怎么会在前半年的财务报表上显示不出来？如果企业的财务实际状况与报表不符，审计是怎么通过的？
这一切，都是因为中国金融市场上在这几十年来已经根深蒂固地形成了一种“国企信仰”，认为国企不可能垮，政府必然会买单。大家认为国有企业的所有权归属中央或地方政府，即便企业的经营状况不佳，政府也出手筹措资金，帮助国企还债。事实证明，过去政府在国企出现偿付危机时的确多次出手相救。正因为如此，国企债券和银行借贷都享受便利和较低利息。
那么，为什么会发生这种爆发式违约？
第一， 投资与贷款的绝对不均衡性造成了系统性金融风险
从2008年开始，大量的银行资金低息投向国企，名义上是为了降低偿付风险。但实际上完全放弃了融资机构应该对企业做的经营分析与风险评估。使得资金不是优先投向综合风险最小，收益最高的企业与领域，而是流向低效率领域，进一步加大了系统性的金融风险。一旦经济不景气，企业利润难以偿还利息，将爆发系统性金融风险。
如果资本不是流向最有效率的领域，何来经济活力与产业创新？很多国企顶着国企的名头光靠将从银行低息贷来的资金高额转贷给私营企业，就够生存下去了。能指望这样的“二房东”企业进行科技创新，产业转型吗？我曾经帮某个城市列过一个清单，清单里就是我这个行业里当地性价比比较高的私人企业。而这个城市的某高科技国企要干的事情就是收购几个私企，或者放贷给另外几个私企。这样的“高科技”国企，比比皆是。
当然，这样当“二房东”的国企还是有责任心的国企，还在本行业内做些什么。而另外有些拿着低息贷款的国企，却真的进了房市，当上了房主。在前些年经济形势好的时候，当房主的收益反而比做企业大得多。
可是，在这几年经济不景气，房地产市场低迷，加上今年疫情影响的情况下，不爆几家雷才怪。
第二， 市场不是打游戏，“开挂”的人生持续不下去
在金融市场“国企信仰”的虚名下，这些年国企享受了太多正常企业无法享受的待遇，获得了太多正常企业不应该获得的融资。这就像打游戏开了作弊器，把金额调到了无限，可不是指哪打哪，到处收购，全不顾效率与收益。
因为国企信仰，评级机构觉得把国企债券评高没啥问题，反正政府兜底。有兜底的，信用级别还不高吗？
可是，出了事是一定要追责的。继海通证券之后，11月19日，兴业银行、光大银行、中诚信国际信用评级有限责任公司等机构也受到永煤控股违约牵连，涉嫌违反相关规定遭自律调查。按道理，评级机构应该是金融市场的“看门人”。可他们也委屈啊！这个市场上本来就有一个给国企的“偏门”，他们哪知道什么时候这个偏门会承受不了啊！因此，说这些评价机构都是骗子，真的冤枉他们了。但是，他们完全忘了票子印多了会搞垮政府的。
其实银行又何尝不是如此呢？很多国企，经营状况与现金流都有问题，当债务出现偿还危机的时候，总能够从银行以贷还债，通过关联企业发行新的债券来以债还债。中国银行执业人员的水平就那么低吗？当然不是。如果一个私企想这么干，别说新贷款，估计银行催债的都会天天坐公司办公室里了。为什么会这样？无他，“国企信仰”尔。
可是，政府兜底意味着什么？国有企业是全民所有制企业，亏损的每一分钱都是全体国民的钱。政府要兜底，只能从另外盈利的企业中拿钱来补，让全民承受亏损；或者多印票子，让全民的个人财产缩水，补贴亏损企业。
这可能长久吗？怎么可能，除非想搞到天怨人怒。大家都知道总有不能容忍国企再这么掩盖债务违约风险的一天，但都在赌这一天不要发生在自己的身上。
这一天，来了。
央行行长易纲近期撰文指出——“金融风险明显向银行等金融机构集中，而金融机构的风险相当大一部分最终要由政府承担，要稳步打破刚性兑付，该谁承担的风险就由谁承担，逐步改变部分金融资产风险名义和实际承担者错位的情况。”
换言之，政府不再对国有企业进行无限兜底，无力偿还且经营不善的企业，违约后将像民企一样经历延期自偿、担保代偿、司法诉讼、破产重整、债务重组等一系列处置流程。
国企那“开挂”的人生，就要结束了。
第三， 父债子偿何时了
有的国企很委屈，比如这次的永煤。按经营状况和财务情况看，永煤的效益是集团中最好的一家。但第一家爆雷的却也是它，为什么？
在业内人士的眼里，永煤的母公司豫能化集团，早就该濒临破产了。这些年，其实永煤作为子公司，一直在财务上支撑着河南能化。永煤控股在发债资料中提到，公司作为豫能化集团最重要的组成部分，一直为豫能化集团的第一大子公司，截至2020年6月末，永煤控股总资产占豫能化集团总资产比例超过50%。从财务报告可以看出，永煤集团主业煤炭盈利能力尚可，融资渠道畅通，但是母公司和关联方占款严重。永煤集团募集说明书也显示，“2019年末发行人其他应收关联方款项为104.46亿元。近年来，发行人其他应收款规模较大造成一定的资金占用。发行人其他应收对象主要交易对手为河南能源内部关联单位”。
永煤的钱去哪里了？据非官方消息称，永煤集团实际上是豫能化集团最大的债权人，永煤的财务是归豫能化财务公司统一管理的。
反过来，这次出事的“20永煤SCP001”即将到期之前，豫能化集团在8月14日公布的《河南能源化工集团有限公司2020年度第二期中期票据募集说明书》显示，本期中期票据发行拟募集资金10亿元，所募集资金拟全部用于偿还子公司债务融资工具。而这个需要偿还的子公司债务融资工具，就是永煤控股“20永煤SCP001”。
只不过，这次募集资金没有成功。于是，永煤的雷爆了。
有意思吧，子公司把钱都给母公司，让母公司的负债率尽量小于100%。而子公司没钱了的时候，母公司又跑去发债来偿还子公司的债。
这不是跟那些“月光族”刷信用卡还另一张信用卡一样吗？银行看不出吗？这样的日子，总会有个尽头。那些还能盈利的“儿子们”，总有有一天会被赡养的“父母”拖垮。
第四， 以为是兜底，其实是埋雷
其实前几年，很多金融机构已经看出来做国企风险所在。于是，他们转向了与地方政府有更紧密关系的各地城市投资公司。一时兴起了“城投信仰”这一概念。这个概念的基本出发点就是作为地方政府的亲儿子，地方政府会更加呵护这些城投公司。而且由于城投公司所建立的企业，经营的项目，大部分是本城市的项目。地方政府可控性高，可以将更多的未来建设项目经费投入在本地城投公司关联企业中，回报更加可控。
但持“城投信仰”的人们，恐怕要在不久的将来，承受更加惨烈的打击。
在这几年房地产市场逐渐平静的大环境下，已经习惯于靠卖地收入大手大脚搞项目建设的各地政府，已经很难靠房地产收入来承担越来越大，越来越高级的“政绩工程”了。
怎么办呢？首先想到的自然是地方债。这个诸位去网上一查就知道哪些城市地方债高企。于是，为了避免资不抵债，中央严令控制地方债。
那怎么办呢？于是，PPP兴起了。寅吃卯粮，把大量的公共服务都已PPP的形式包出去。而承包这些公共运营项目的，很多都是“城投概念”公司。这看起来很美，搞了建设，以后二三十年慢慢还钱，很市场化。
可是，问题在于上来一届新领导，就要有新的“亮点”工程啊！你搞了PPP，搞得这个领域今后二三十年的领导都不能涉足，怎么可以呢？于是，就扩大PPP范围吧。我见过把收垃圾PPP化的，也见过在市中心建一座停车楼的PPP项目。据说，当时还有一个项目准备做PPP，是一个区的人行道文明化整治。（就是城管不许摆摊）
当PPP演变为一种变相的地方债愈演愈烈时，中央叫停了。
那怎么办了？政绩需要空间啊！于是，地方政府的城投集团下面成立了很多“奇特”的公司，以企业的名义借债，化城市债为企业债。我曾经看过一个省的这种特殊债务数据平台，看得我浑身冷汗。
这样的城投企业债，你敢买吗？你以为后面是当地政府兜底，殊不知你买的本来就是一个坑。
易行长所说的“刚性兑付”到了必须打破的时候了。否则，由此带来的恶性循环将彻底吞噬全体国民的财产。而那个时候会发生什么，真的用一个成语可以形容：“殷鉴不远”。
